彭博：中国财政目标远超3%？

中国领导层看似克制的2024年预算计划令投资者大跌眼镜。但仔细观察一下标题数字，就会发现该方案可能比最初想象的更有力度。

• 刺激计划被视为实现 5% 左右增长目标的关键
• CZ的预算计算因债券和贷款计划而变得复杂

官方预算赤字目标维持在国内生产总值的 3%不变，但这低估了政府的支持力度，因为它忽略了大量的投资支出。

使用最简单的刺激定义——政府支出注入经济的需求减去通过征税和收费移除的购买力——与经济规模相比，财政刺激措施是自2020年以来最强的，当时为了应对疫情采取措施促进增长。

持续的房地产危机和顽固的国内需求疲软，使得当局有理由采取强有力的刺激措施，以实现今年国内生产总值增长 5% 左右的目标。

无论如何衡量最新的支出计划，一些经济学家已经预测CZ将在今年晚些时候增加支出。以下是有关其财政计划关键问题的答案。

1. CZ 3% 财政赤字目标的依据是什么？

这个数字背后有很多历史渊源。几十年来，中央一直将 3% 的赤字率视为上限，因为它传达了一种严谨的态度。早在 20 世纪 90 年代，欧洲决策者就为欧元区的资格设定了相同的准则，尽管现在许多欧洲人开始怀念这一准则。

由于 Covid 和其他挑战，当局多年来已多次越过这条线，一些与政府有联系的经济学家对此提出了反对意见。去年的数字是 3.8%，是三十年来最大的。虽然今年 3% 的目标让一些观察家感到失望，但它为以后的扩张留下了空间。发言人表示，这将有助于提升外国投资者的信心。

当局的官方赤字是这样分解的： 它表示服务和国防等方面的支出与政府主要税收收入之间的差距。按价值计算，2024 年的数字预计为 4.06 万亿元人民币（5640 亿美元）。然后，出售债券来弥补缺口。

China’s official deficit breaks down like this: It represents the gap between outlays on things such as services and defense, and what the government makes mainly in tax revenue. In value, the 2024 figure is projected at 4.06 trillion yuan ($564 billion). It then sells bonds to make up for the shortfall.

努力控制总体赤字

长期以来，一直在努力将总体财政赤字保持在 GDP 的 3% 或以下。

2. 为什么这不能最准确地衡量当局的财政状况？

问题在于它忽略了当局的其他财政账户。其中最大的账户是 “政府管理基金账户”，涵盖了建设项目投资以及主要来自土地出让的收入。这个账户通常有很大的赤字，由发行债券弥补。加上一般预算，缺口高达 11.1 万亿元，几乎是官方财政赤字的三倍。

The trouble is that it leaves out China’s other fiscal accounts. The largest of those is the “government-managed funds account,” which covers investment in construction projects, as well as income derived mainly from land sales. This account usually has a large deficit, made up by bond issuance. Combining that with the general budget, the shortfall amounts to 11.1 trillion yuan, or almost triple the size of the official fiscal deficit.

国家当局还可以动用前几年的剩余资金，以及其他财政账户的现金转移，如国有企业上交的利润。官员们表示，10 月份增发主权债券筹集的约 1 万亿元人民币中的大部分将在 2024 年使用。

研究咨询公司Trivium的联合创始人安德鲁-波尔克（Andrew Polk）说：”财政数字相当不错，总体上比去年有了相当坚实的额外推动力”。

3. 与过去相比，刺激规模有多大？

根据彭博社基于财政部数据的计算，11.1 万亿元的扩大财政赤字计划–所有主要财政资源的估算–相当于今年 GDP 的 8.2%。这将是 2020 年以来赤字占 GDP 的最高比例。

总体财政赤字扩大

2024 年广义预算赤字与 GDP 之比可能创下四年新高

注：1.广义赤字是指一般公共预算和政府管理基金账面赤字的总和；2.2024 年的数字是彭博社根据政府数据估算的。

由于通货紧缩，这一数字最终可能会超过 8.2%。这是因为该数字是根据名义 GDP（包括价格增长）来衡量的。如果物价增长乏力或出现负增长，那么 11.1 万亿元的赤字将成为更大的蛋糕。

银河证券（Galaxy Securities）的经济学家认为，CZ将高于 2% 的通胀率纳入了预算。但如果物价增长低于这一水平–正如大多数经济学家所预期的那样–那么赤字与国内生产总值（GDP）之比将会增加。

4. 是否有足够的刺激措施来实现官方的 GDP 增长目标？

经济学家说这很难说。这是因为扩大的预算内支出将被中央为控制地区官员债务风险而采取的单独行动所抵消。

Economists say it’s hard to tell. That’s because the expanded on-budget spending will be offset by a separate central government campaign to rein in risk from debts taken on by regional officials.

由CZ数千个地方融资工具提供资金的建设支出历来在刺激经济方面发挥着重要作用–尽管这并不属于任何官方预算，因此被称为 “隐性 “债务。

但今年地方融资平台借款将受到严格控制，当局表示 “坚决遏制新增隐性债务风险”。此外还下令 12 个债务风险较高的地区限制新项目，并暂停部分已开工项目。

挤压地方融资工具借款

地方融资工具在在岸债券市场的净借款，12 个月滚动总额

注：这些数据是根据一份在岸地方政府融资工具债券发行人名单计算得出的，该名单以之前的债券指数为参考–这意味着2022年以后的一些数据并未包括在内。

此外，地方当局也有可能找不到足够的可产生现金流的项目进行投资–这也是前几年有剩余资金的部分原因。

最后，瑞银集团首席亚洲经济学家Wang Tao认为，预算似乎高估了土地出让收入，其预测意味着土地出让收入将与去年基本持平。汪涛预测会下降 10%，缺口可能超过 5000 亿元。

“也许领导层希望情况有所改善，或者至少不再恶化。这有点雄心勃勃，”汪涛说。”如果出现缺口，他们很可能会削减开支。

5. CZ还能做些什么？

经济学家预计，政策制定者将转向 “准财政措施”，在不增加总体赤字的情况下为政府支出提供资金。例如，央行可以通过质押补充贷款计划为国有银行释放低成本资金，国有银行最近曾利用该计划为房地产项目提供资金。

Economists expect policymakers to turn to “quasi-fiscal measures” that finance government spending without adding to the headline deficit. For instance, the central bank can release low-cost funds for state-owned banks via its Pledged Supplemental Lending program, which they have recently used to fund property projects.

Trivium 公司的波尔克说，这一机制今年可以 “非常容易地 “增加 1 万亿元人民币的资金。

CZ还可能恢复 2022 年的一项计划，允许政策性银行发行债券投资基础设施。去年10月年中扩大年度预算的做法让一些经济学家预计今年也会采取类似举措。

高盛经济学家（Lisheng Wang）等人在一份报告中写道：”如果有必要，当局今年晚些时候可以有几种选择来筹集更多资金。”