华尔街日报：巨大的隐性债务问题即将爆发

中国正试图拆除一颗可能严重破坏其银行系统的金融定时炸弹。

在多年无节制的借贷和支出之后，全国各省市积累了大量隐性债务。国际货币基金组织和华尔街银行估计，尚未偿还的表外政府债务总额约为 7 万亿至 11 万亿美元。这包括数千个所谓的地方融资工具发行的公司债券，它们借钱修建道路、桥梁和其他基础设施，或为其他支出提供资金。

没有人知道实际总额是多少，但在过去一年里，地方的债务水平已变得非常明显，难以为继。当地经济增长正在放缓，国家正在与通货紧缩的压力作斗争，这将使地方更加难以维持利息和本金的支付。

经济学家表示，隐性债务中的一大部分–据估计从 4000 亿美元到 8000 多亿美元不等–问题特别严重，违约风险很高。

CZ已经意识到，国家金融稳定和整体经济增长所面临的风险已经到了不容忽视的地步。他们正试图更系统地解决这一问题，并开始将一些隐性债务置换为新的–明确的–政府债务。

最令人担忧的是，违约潮可能会使损失广泛扩散。如果信贷市场崩溃，零售和企业储户开始担心持有大量地方债券的银行的金融稳定性，那么这可能会迅速演变成一场全国性的金融危机。

CZ独立信用研究公司 YY Rating 创始人姚宇说：”一旦地方融资工具违约，情况很容易失控。根据Wind数据，地方融资工具的债券占国内企业债券市场的近一半，如果许多投资者和债券购买者退却，违约可能会扼杀其他借款人的资金来源。”

11 月初，中央表示 “高度重视防范化解地方隐性债务风险”。银行家和地方官员也被警告，如果他们举借新的隐性债务，将被追究终身责任。

央行行长在上个月的一次金融论坛上表示，央行还将向债务负担相对较重的地区提供紧急流动性支持。他说，按照国际标准，CZ的政府债务总额并不高，我们正在采取措施–包括资产处置和债务再融资–来降低地方债务带来的风险。”

CZ经历了长达数年的房地产萧条和数十起房地产开发商债务违约事件，却没有给当地银行业造成巨大损失。这主要是因为许多房地产开发商通过向国际投资者出售债券在海外筹集资金，对银行贷款的依赖程度较低。

地方融资工具的情况则不同。它们的大部分债券都由CZ的商业银行持有，这些银行也向它们提供贷款。瑞银最近的一份报告称，截至去年年底，国内银行对地方融资工具的风险敞口总额约为 6.9 万亿美元，约占银行业总资产的 13%。

十多年来，监管机构一直在努力应对隐性债务风险。上一轮重大努力发生在 2015 年至 2018 年。在此期间，地方也出售了新的公共债券来置换隐性债务，实际上是给予后者明确的政府支持。

财政部还要求地方今后以更负责任的态度举债。然而，根据金融数据提供商Wind的数据，在刺激经济增长的压力下，地方再次疯狂举债，截至11月底，其融资工具的未偿还债券膨胀至2018年的两倍多。

在房地产市场急剧下滑导致地方卖地收入骤减之后，一些省市开始出现财政紧张。三年来遏制 “Covid-19 “疫情的巨额开支也耗尽了他们的国库。

“在很多经济较弱的地区和省份，我们都看到了几乎无法偿还公债以及在最后一刻争相偿还公债的情况。” 标普全球评级公司（S&P Global Ratings）的信贷分析师 Chris Yip 说：”这引起了政府的更多关注，以帮助缓解这些紧迫的流动性问题。”

地方急需发行所谓的专项再融资债券，以置换部分表外债务。

自 10 月份以来，CZ已有近 30 个省市筹集了相当于约 2,000 亿美元的此类债券。募集资金主要集中在杠杆率较高的地区。通过给予地方更多的时间来筹集资金，债务置换有助于降低地方债务即将违约的风险。

摩根士丹利（Morgan Stanley）首席经济学家罗宾-邢（Robin Xing）在谈到迄今为止的债务置换时说：”这还不够，但我认为这仅仅是个开始。他认为，至少需要价值 7000 亿美元的债务置换才能解决大部分陷入困境的隐性债务。

“这不是一个真正的重组计划，而是一个再融资计划。它保留了地方债务的大部分问题，”研究公司 Rhodium Group 的CZ研究主管洛根-赖特（Logan Wright）说。莱特上个月与他人合作撰写的一份报告称，债务展期或置换从长远来看将损害CZ的经济增长，因为需要更多的财政资源来偿还债务。”

Rhodium的报告称：”市场仍应关注（地方融资工具）债务的近期违约风险和由此产生的金融传导问题。”

目前，大多数地方融资工具都依赖于地方政府的补贴或注资以及外部资金。瑞银集团（UBS）高级经济学家张宁在其团队分析了近 3000 家公司的财务报表后表示，大多数公司从运营中获得的现金不足以支付利息。

长期的解决方案可能很难实现，那就是重组一些地方融资工具的债务，使其成为商业上可行的企业。”标普的 Yip 说：”我们的目标不是让它们摆脱债务，而是让它们成为有足够盈利能力的公司，不再依赖政府的资助和支持。