T Rowe Price:2023年中国市场展望

摘要：

自10月份大会以来，中国宣布大幅放宽新冠控制措施，并将采取更多措施稳定住宅和物业领域。这是令人鼓舞的。
与其他经济体相比，中国处于不同的商业周期阶段，在通胀保持低位的情况下，中国有放松政策的空间。
由于机构持股量是五年来的最低水平，上市公司的估值远低于平均水平，中国股市的风险/回报率是诱人的。
10月的大会带来了中国股市大幅波动（图1）。投资者都有自己的政治倾向和对事情本应如何的理解。本次大会进一步确立了领导的权力，超过了众多人的预期。因此，人们对中国未来走向的担忧是可以理解的。

然而，作为投资者，我们认为将自己的政治倾向与投资决策分开是至关重要的。投资就是分析“可能发生的事情”，然后进行相应的调整和配置，以构建具有良好预期风险/回报比率的投资组合。

自10月的大会以来，政府已经采取行动，解决了过去18个月来拖累中国经济和市场下跌的两个关键问题。首先，有一个新冠疫情政策出现了明显的拐点，以及更好地提供了疫情退出策略。第二，支持房地产的16项措施可能有助于为地产行业奠定基础。与此同时，中国领导人设计了完整的议程，与外国领导人会面，以重置和稳定地缘政治局势。

疫情政策：为2023年重新开放做准备

中国的新冠动态清零政策在2020年和2021取得了成功，在保持低感染率的同时实现了经济稳定。然而，进入2022年，奥密克戎变种带来了新的挑战。对新冠的零容忍政策的成本/收益分析开始转向负面，特别是上海自2月28日开始的严格封锁以来，直到 8月7日才结束。2022年，新冠的零容忍政策导致消费者需求受到抑制,失业率居高不下，商业投资疲软。

然而，我们认为，继11月11日宣布”20项措施”之后，12月7日中国又宣布了更实质性的放松措施，标志着中国零新冠疫情政策的明显转向。我们相信，中国已准备好从零新冠疫情政策开始,并已踏上重新开放的道路。尽管这一过程可能会带来破坏和混乱, 可能会出现曲折。我们认为几个季度后，疫情问题很可能会在很大程度上已经成为过去式，使中国能够回到其潜在的增长道路上。高频的数据应该首先得到改善。10月份，国内航班同比下降62%,地铁乘客收入同比下降20%,电影院收入同比下降72%。

房地产行业：从”I形”到”L型”

2022年，中国房地产市场大幅下滑，销售额比2020年第四季度的峰值下降了 33%, 2022年前10个月,新房开工量下降了 37.8%。在中国排名前100的开发商中，超过 90%的开发商陷入困境，债券交易价格低于70美分。然而，在大会之后，我们看到了政府支持地产行业的更加协调的努力。

房地产对中国经济至关重要，2021直接贡献国内生产总值（GDP）的10%,如果包括房地产相关产业链，则贡献率为25%。我们认为，中国房地产市场已经过了顶峰，长期需求可能约为2021数据的一半。然而，2022年已经出现了急剧下降（图2）。我们预计房地产不会出现V型复苏，但预计2023年的情况会更加稳定。

与疫情前的趋势相比，住宅地产放缓将不可避免地导致中国未来几年的经济增长放缓。然而，通过积极解决房地产问题，它有助于中国解决许多结构性问题，并推动更可持续的长期增长。

随着美国和全球利润放缓,预计2023年中国企业利润将反弹

（图4）同比跟踪每股收益增长加上一致碘

地缘政治：中国依然是全球供应链得关键组成

尽管存在全球脱钩的种种担忧，中国的供应链实力依然强壮。2022年至今，对中国的外国直接投资增长了约20%。2021年，中国的制造业资本支出占全球总资本支出的60% 以上，制造业产出占全球总产值的30%,在这两个数据下都创下了历史新高。

中国在服装、家具和电子组装等劳动密集型产业中的份额已经下降。另一方面，它在汽车、设备、电子元器件等技术密集型领域的份额迅速增加。中国人口结构已从正向作用转为负面影响,但其教育/工程师红利才刚刚开始。中国每年新增的STEM （科学、技术、工程和数学）毕业生高于OECD （经济合作与发展组织）国家的总和。

我们确实看到战略性高科技行业发生了选择，性脱钩，例如尖端半导体、生物技术和潜在的电动汽车。这可能会减缓中国在某些领域的发展，例如高性能计算、人工智能等。另一方面，对供应链安全的担忧有助于加速电力、半导体、模拟和医疗设备等领域的本地替代。

独特阶段的经济周期，不同于其他主要经济体

与其他主要经济体相比，中国目前处于非常不同的商业周期阶段（图3）。尽管其他主要经济体正在收紧货币政策以应对数十年来的高通胀，但中国仍有缓和通胀的空间。通货膨胀的差异是对疫情不同反应的结果。在新冠疫情期间，中国的首要任务是保护供应，而消费者需求和就业仍然疲软。

中国稳定的通胀前景为流动陶是供了有利的条件。如果我们将信贷）中动作为中国货币周期的指标，中国人民银行在2020年年中开始收紧货币政策，因为经济从最初的新冠疫情封锁后强劲复苏。这是过去18个月我们看到的经济放缓的部分原因。信贷周期在 2022年初开始转向，当时中国开始边际放松。但是，由于新冠疫情封锁的延长以及房地产市场的调整，货币政策并未流入实体经济。由于这两个问题预计将在2023年得到改善，信贷乘数可能会加强。

投资展望

过去18个月对中国股市的投资者来说是一个挑战。然而，我们已经看到了事态好转的早期迹象。由于机构持股量是五年来的最低值，且周期性调整后的估值远低于平均值（图 1）,因此中国市场得风险/回报比是有利的。

2022年，由于新冠疫情和房地产下滑，中国企业利润受到抑制。然而，我们认为他们可能已经处于底部。市场一致预期是中国2023年每股收益（EPS）增长将从20226年的2%加速至10% （图4）。对比而言，MSCIACWI每股收益增长将从2022年的7.5% 降至2023年的3.7%

均衡灵活的投资组合

鉴于2022年存在相当大的不确定性，我们保持了平衡、多元化的投资组合，以应对市场波动。密切关注的主题包括：

在我们看来，中国最好的成长型资产是能够从经济衰退中走出来的企业。例子包括在线招聘、购物中心运营商和连锁酒店。2022年，新冠疫情对他们来说带来了巨大的压力，但我们预计2023/2024年的形势会很好。
尽管宏观环境疲软，但具有独特驱动力的企业仍表现良好，例如汽车零部件和工业公司，这些企业依靠能源转型、造船、油田服务等。
从历史上当前具备吸引力，以及2023年能够改善前景的防御性企业。这包括“以合理的价格和收益率增长”以及巩固行业的价值企业
随着2023年对新冠疫情和房地产未来的更明确前景，我们预计国内各个相关行业, 包括可选消费品、商业服务、招聘、广告等，将加速发展。在这些领域，我们倾向于找到具有非常强大的商业模式的企业。随着经济的改善，我们希望在这些领域找到更多有吸弓I力的机会。

中国:2023年的机遇

（图5）投资主题有很多