纪要｜半夏宏观：股指很难继续上行

半夏宏观对冲最新纪要（3月7日）出炉了

半夏在2月份持仓收益大概-2%左右，对此，半夏给了解释，主要是权益市场结构化所造成的。沪指在2月份，涨幅0.7%左右；而创业板则-6%左右。对比半夏1月份持仓，（具体：半夏宏观（1月）：净值新高，但股票仓位已降低一半）仓位大概40%，-2%收益，也就说静态观察：手里面的持仓组合，跌幅大概4%左右。

跑赢的创业板，但严重跑输了沪指。这个成绩差强人意…….

（原文链接：半夏宏观对冲2023年2月）

｜半夏宏观核心逻辑：

市场再次意识到美国经济和通胀的韧性，美元利率显著上升，推动美元上⾏，⻩⾦⼤跌。中国相关资产⽅⾯， 美债利率上⾏，叠加对中国强刺激强复苏的预期有所衰减，⼈⺠币和⾹港股市都出现了较⼤幅度的回调。国内 股市分化，⼤盘股下跌，⼩盘股⼩涨。

我们的权益类净仓不⾼，但持有的个股部分在2⽉表现较差，部分股票跌幅较⼤，个股合计贡献近-2%的净值， 是2⽉回撤的主要来源。其它部分资产波动不⼤。
市场展望和投资计划：

上⼀份⽉报，我们曾根据年初中央领导和各部委对经济政策的公开表态分析过：

“2023 年，中国政府在经济刺激政策上，是⽐较克制的。⽴⾜于⻓远的可持续性，⽽不是短期的⼤⼒度刺激。 从⻓期来看，这当然是令中国经济更加健康可持续的选择。这种政策选择，体现了领导层的定⼒和⻓期主义思 想，是⼀种勇⽓和智慧。

加之我们在上⼀份⽉报曾经分析过的，由于经济周期位置等的巨⼤差异，期待中国消费如美国放开之后⼀般强 劲复苏，是不成⽴的。

所以，只看 2023年的话，23年的经济复苏应该会是⾮常温和的。温和到不⾄于推动利率上升，温和到不⾄ 于推动⼤部分⼯业品需求上⾏。于是，当前市场的预期可能是存在⼀定偏差的。对经济强复苏的预期，是会⾯ 临被证否的。“

就在上周，两会前，路透社曾发⽂称 23年中国的经济增⻓⽬标可能是 6%以上。说明市场仍有⼀些对强刺激的预期。

周末最新公布了新的政府⼯作报告：23年经济增⻓预期⽬标为5%左右，⾚字率拟按 3%安排，专项债 3.8 万 亿。均低于市场上部分偏⾼的预期。

3月5日，XI总书记在参加十四届全国人大一次会议江苏代表团审议时，谈及政绩观，说：

“新班子起来了，一定要注意啊，不要有大干快上的冲动，也就是不能不按规律办事，急功近利、急于出成绩。”

以上再次说明： 2023年，中国政府在经济刺激政策上，是比较克制的。立足于长远的可持续性，而不是短期的大力度刺激。在这样的基调下，春节之后央行的政策总体是偏紧的：

• 一方面体现在央行对信贷总量进行窗口指导，要求商业银行不要发放太多贷款；
• 一方面体现在货币市场利率从回购到存单到票据，全面持续上升。在这样的政策基调下，我们预期，3月以后，信贷增速将转为下行。

对资产价格的含义：在这种紧货币紧信贷的大环境下，股指很难在当前水平继续上行，大概率维持震荡格局。而且短期的资金市场偏紧不利于债券的表现，但后续信贷增速下行有利于债券的表现。

另外，考虑到地方政府的债务负担最近2年越发沉重，从中期来看，可能需要一个更低的利率水平才能维持。所以中期来看，如果在地方债务处置上寻求长期解决方案，国债市场不排除会有惊喜。商品的需求总体平稳，不会有明显增量，价格波动由库存周期驱动。

工业链去年底以来的复工和重建库存已经走完了大部分，部分商品的库存周期，可能在3-4月出现拐点，从而迎来一些机会。在这样的环境下和当前的价格下，股指暂时并没有特别好的趋势和机会，只能寻找一些局部的个股机会。我们认为保持相对较低的风险敞口，持有一个均衡的股债组合是比较合适的。

等待市场的阶段性偏离均衡的机会，再增加仓位。